Ny vår for kredittreguleringer

Publisert i DN 26. mai 2011

2011.06.01|Etter finanskrisen er makrotilsyn og makroreguleringer blitt nye popbegreper. Det erkjennes at lav rente over en lengre periode utgjør en fare for finansiell stabilitet. Men i stedet for å være mer påholden med å sette renten svært lavt er det mange som mener at hensynet til finansiell stabilitet kan ivaretas med å bruke makroreguleringer til å begrense utlånsveksten. Makroreguleringer er imidlertid ingen trylleformel.

Formålet med makrotilsyn er todelt. For det første skal en søke å hindre at kollaps i én finansinstitusjon skal føre til kollaps i hele finanssystemet. Systemviktige institusjoner vil derfor følges nøyere opp enn andre. For det andre vil en søke å unngå situasjoner med lånefinansiering av overinvesteringer og oppblåsing av eiendomsverdier. Hvert enkelt lån som ytes kan tilsynelatende se godt sikret ut, men vil ikke være det når eiendomsprisene generelt kollapser. Risikoen for finanssystemet er da knyttet til makroutviklingen i eiendomsmarkedet.

Det er stor grad av enighet om at lav rente over en lengre periode er en vesentlig kilde til overinvesteringer og oppblåste aktivapriser. Men det er to skoler for hvordan dette bør håndteres. Den ene sier at sentralbankene eksplisitt må ta hensyn til faren for eiendomsbobler når de setter renten. Det betyr at renten noen ganger ikke bør settes så lavt som det inflasjonsutviklingen alene tilsier. Eller at renten bør settes raskere opp igjen fra et lavt nivå, selv om inflasjonen fortsatt er for lav. Den andre skolen sier at sentralbankene ikke skal ta spesielle hensyn til farene for prisbobler i aktivamarkedene, men fortsette å styre etter inflasjonsutviklingen. Andre virkemidler må brukes for å hindre prisbobler. De fleste sentralbankene synes å håpe at makroreguleringer skal løse problemet, men legger også noe mer vekt på faren for finansiell utstabilitet når de bestemmer renten enn de gjorde tidligere.

Hva er så makroreguleringer? Det er reguleringer som skal settes inn for å begrense utlånsveksten spesielt når renten er lav. Myndighetspålagte tak på et låns størrelse i forhold til en boligs verdi, tak på makismal avdragstid, begrensninger på mulighetene for avdragfrie perioder er eksempler på reguleringer hvor målet er å dempe etterspørselen etter lån. Periodevis høyere egenkapitalkrav på utlån fra finansinstitusjoner og ulike typer av ekstra reservekrav på utlån er eksempler på reguleringer hvor siktemålet er å begrense tilbudet av lån. På grunn av reguleringene vil låntagere oppleve at de ikke får lånt det de skulle ønsket og er kredittverdig til. Høyere egenkapitalkrav og/eller reservekrav vil i tillegg gjøre at lån som innvilges gis med høyere rentemargin. Låntagerne vil ikke oppleve at utlånsrentene faller like mye som styringsrenten.

Norsk økonomisk historie de siste femti årene er full av eksempler på hvor vanskelig det er å basere politikken på kredittreguleringer. Blir det stor avstand mellom de signalene renten gir til låntagerne om å låne mer og de lån de får fra finansinstitusjonene oppstår det kredittkanaler utenom systemet. Med høye marginer gjennom de regulerte kanalene blir det lønnsomt å etablere slike kanaler. En annen erfaringene fra 1970- og 1980-tallet var at finansinstitusjonene etter hvert blir svært kreative med å finne smutthull i reguleringene.

Dersom reguleringene, tross min skepsis, skulle vise seg å være effektive, blir effekten av rentepolitikken for å nå inflasjonsmålet også mindre. Formålet med en kraftig rentereduksjon er å skape mer inflasjon ved å stimulere forbruk og investeringer. Høyere priser på boliger og høyere utlånsvekst er kanaler for det. Det ville unektelig fremstå som underlig hvis Norges Bank den ene dagen satte renten kraftig ned for den neste å be Kredittilsynet om å sette i verk makroreguleringer for å bremse effekten av den lave renten. Hvorfor da sette renten så lavt? Bortsett fra midlertidige inflasjonsimpulser gjennom valutakursen, vil en ikke nå inflasjonsmålet særlig raskere med lav rente og effektive reguleringer enn ved en noe høyere rente uten ekstra reguleringer.

Jeg har liten tro på at man kan bruke makroreguleringer til skjerme rentepolitikken slik at den bare kan brukes til å treffe inflasjonsmålet. Kredittreguleringer blir ikke mer kraftfulle ved at man kaller dem makroreguleringer. For å unngå lav rente over en lengre periode bør en i situasjoner med lav inflasjon og forholdsvis lav arbeidsledighet som regel redusere ambisjonene om når inflasjonsmålet skal nås.